黄挺

　　医药商业利润率下滑到历史性地点，2006年前三季度利润率仅0.66%，费用率达到7.53%；行业亏损面扩大，由此带来新的整合机遇。

　　新医改在2007年破题，将带来医药商业的发展机遇。一方面，医改对渠道的要求是扁平化、阳光化，政策将向大的医药商业企业倾斜；另一方面，医药商业企业的网络价值在医改中得到发挥。而监管部门通过强化GSP等行业标准提高准入门槛，引导企业并购。

　　我们认为判断医药商业企业价值的标准：规模、区位和运营效率。规模是医药流通企业的生存基础，区位影响到企业的运行效率。

　　医药商业的估值可能出现新的变化，不仅仅关注利润表，也需要将企业的网络价值引入估值体系。未来外资并购，可能给商业企业提供新的估值依据。

　　投资要点

　　医药商业网络为王，规模、区位和运营效率决定竞争力

　　规模是医药商业企业的生存基础，未来商业企业会继续做大规模，通过外延式的并购以及自身的扩张实现。网络优势是商业企业的核心竞争力。

　　区位决定了市场容量和运行效率。经济发达地区的企业区位优势明显，国药股份(20.2,1.70,9.19%)、上海医药(9.19,0.84,10.06%)、广州药业(11.36,1.03,9.97%)分别是经济发达地区的三家地方龙头企业。此外国药控股是全国性的商业企业，但其目前尚未上市。

　　运营效率决定了企业利润。未来商业企业通过信息化建设、物流建设提高运营效率。

　　医药商业的估值

　　我们认为，未来对医药商业的估值不仅仅关注利润表，还需要考虑其网络价值。外资并购将给医药商业的估值提供新的方法。

　　国药、上药和广药--医药商业航母

　　投资医药商业企业，考虑其规模、区位和运营效率。我们认为国药股份、上海医药、广州药业是目前国内医药商业的区域性龙头，具备长期投资价值。

　　国内医药商业状况分析：低集中度，低利润率

　　医药商业简介

　　医药商业，是医药行业的子行业，主要负责药品在市场上的流通。医药商业企业是连接医药生产企业和医药消费终端的纽带。按照商业的经营模式，可以简单的把医药商业分为零售和批发两大类。其中，医药批发是医药流通市场上的主力，是把药品从生产者手中运送到消费终端的“搬运大军”。

　　医药商业企业数量过多，集中度低

　　在我国医药市场从计划经济向市场经济过渡时期，由于国家宏观调控政策的引导和市场准入条件的放宽，加上地方政策的保护等多种原因使大量医药商业企业产生并生存下来。目前我国通过GSP认证的医药批发企业上万家，零售企业约12万家。

　　相对于我国多达上万的医药批发企业，美国这样医药事业发达的国家，其零售药店只有5万多家，批发企业经过兼并重组也已减少到了现在的70多家。而美国的药品交易额为每年2000亿～3000亿美元，目前我国药品年交易额在2000亿元人民币左右，只是美国的1／10，药品批发企业却有上万家。可见，我国医药批发企业经过二十年的扩张，数量已经过多。

　　在我国医药商业企业中，2005销售额超过50亿元的只有8家，超过100亿元的只有3家。我国医药流通龙头企业(前三强)的销售额，占整个市场的分额一直比较少，仅有20%左右。到2005年，销售额最大的中国医药集团、上海医药股份公司、九州通集团有限公司占国内市场份额的大约为23%，占前100强企业的分额也只有25%。

　　而在美国市场，前三大医药批发企业销售额占国内市场份额的90%以上，其中排名第一的麦卡森公司和第二的卡迪诺公司分别占据全美市场的30%以上。日本五大医药批发企业占国内市场的80%，欧盟三大医药批发企业占区域市场的65%。